敲重点：股权并购该注意什么？世联评估告诉你！
作者：时间：2020-03-26 09:08浏览：
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▎世联研讨丨By：世联评价价值研讨院
经历过黄金增加时期，现在我国的房地产职业展开到存量和增量并存的安稳时。开发商之间并购和协作开发成为职业重要的增加极，经过本钱整合、办理整合和商场整合完成运营成绩的进步。世联评价具有专业的技能团队和多年的土地房地产及财物评价经历，能够为开发商股权并购以及开发供给专业牢靠的评价、咨询服务。
▼拿地本钱上升和资金链压力推进房企转型，大斗室企分解 房地工业自变革开放以来不断展开，成为国民经济的重要支柱工业。现在在金融供给侧变革和经济新常态的微观布景下，房地产职业定位由经济的“助推器”转变为“安稳器”。在采纳限售、限价、限购、限贷方针等短期调控手法的一起，职业逐步建立起优化土地供给、推进租售并重、推进税制变革等长效机制。2016年以来，环绕“房住不炒”的方针主基调，地产职业“调控长时间化、调控常态化、调控差别化”。房地产商场的周期变长、动摇起伏趋于平缓，转向更为平稳的增加。咱们首要回忆近年来地产职业出现的首要改变。 跟着土地价格的上涨，开发商为了能够取得满意的土地储备，愈加依靠杠杆开发，房地产出资增速与房地产开发资金来历的相关性越来越强。自筹资金和开发出资的相关性上升也阐明影响房地产出资的主导要素逐步由出售和库存转变为资金来历。房地产职业的杠杆率快速上升。 
传统产销形式下的拿地和出售已不再是房企的中心竞赛力，拓宽融资途径、下降资金本钱和进步开发赢利率变得愈加重要。因而，在房地产离别高速增加时期，大型开发商纷繁加快转型，向城市归纳开发与运营商、金融控股公司转型，万科、万达、绿洲集团、华润置地、星河集团、鲁能集团等先后进入金融业。一方面，大地产商收买金融车牌，参股控股银行、证券、稳妥、信任、基金，建立工业基金、并购基金，拓宽本身的融资途径，安稳开发资金来历，寻求规划化优势；另一方面，它们推进房地产的财物证券化展开，凭仗ABS、MBS、CMBS、REITs、类REITs、私募基金等金融途径，完成轻财物、高周转，进步财物流动性。 跟着拿地本钱的上升，房企的杠杆率和融资本钱也在上升。较早从传统产销形式转型的大型房企则比中小型房企更具融资途径优势和本钱优势。 比照大小型房企的融资结构，大型房企融资多元化，其资金首要来历于本钱较低的银行借款，而中小型房企愈加依靠于本钱较高的非标、债券和中票。例如，在万科融资结构中，银行借款占52.8%，敷衍债券和其他告贷别离占比为27.2%和20.0%，融资本钱相对较低；而在凤凰股份融资结构中，短期告贷和长时间告贷余额为零，资金首要来自敷衍债券以及其控股股东凤凰集团每年供给的30亿元告贷额度，全体均匀融资本钱为4.88%。 
从告贷期限来看，房企长时间告贷与短期告贷倍数上升带动房地产出资，但大型房企的长时间告贷与短期告贷倍数高于中小型房企。现在大型房企长时间告贷/短期告贷的倍数为6~7之间，而中小型房企该倍数在4~5之间。长时间告贷与短期告贷的倍数较高使得大型房企较中小型房企更具有继续开发出资的才能和志愿。此外，大型房企凭仗更强的出售回款才能以及愈加稳健的财政水平，较中小型房企更具优势。 
头部房企和国有特点房企继续坚持融资本钱优势，非国有特点的房企与同等级的国有特点房企中长时间信誉债券的发行利差分解加重。从表1和表2能够看出，2018年以来，不同等级的地产债短期债券加权发行利率和发行利差均全体出现动摇下降态势，而不同等级地产企业中长时间信誉债的发行利率全体呈动摇趋势但动摇起伏不大。2019年三季度，AA+非国企的短期债券加权利差高于AA+国企342.28BP，且AA+非国企的短期债券发行利差于2019年以来继续走高；AA+与AAA非国企的中长时间地产信誉债的加权利差别离高于同等级国企290.77BP和153.40BP，AA非国企的中长时间地产信誉债的加权利差高于同等级国企73.74BP，AA+非国企与国企的资质分解较为显着，利差呈走阔态势。 
现阶段房企融资被施行“合规+规划”的两层管控，房地产融资规划削减，房企融资本钱上升。 一方面 ，自2019年5月17日银保监会发布23号文（《关于展开“稳固治乱象效果促进合规建造”作业的告诉》）开端，针对房地产信任、银行开发贷、海外发债以及当地AMC、短拆过桥、商业保理、金控途径、小贷及融资性担保公司展业等进行了全面的监管规范，或下发文件，或窗口辅导， 对违规给房地产“输血”的行为进行全面封堵 另一方面 ，银保监会严控房地产类借款投进规划。 其间，各家信任公司的房地产信任规划不能超越本公司2019年6月30日的规划，银行房地产开发贷规划要控制在2019年3月底时的水平。 2019年银保监会严厉查处银行稳妥资金违规流入房地产范畴，房地产借款增速同比下降3.3个百分点； 房地产信任规划下滑显着，2019年3季度建立规划环比2季度下滑16.8%，4季度环比3季度下滑21.9%。 用益信任估计2020年房地产信任建立规划下滑起伏约在15%~20%； 2019年房企发行公司债2963.4亿元，大约是短期融资、中期收据、PPN（非揭露定向债款融资东西）、企业债的总和； 2019年房企发行ABS+ABN飙升至2733.46亿元，其间ABS发行2458.94亿元，公司债+ABS发行规划算计占房企揭露商场融资的约70%。 从融资本钱来看，据克而瑞统计数据，2019年房企新增融资本钱为7.07%，较2018年的6.53%上升了0.54个百分点； 房地产信任融资利率一路飙升，从均匀12%升高至15%，单个乃至达18%； 房企发行海外债的均匀本钱为8.13%，同比上升0.86个百分点，单笔融资利率超越12%的约有30笔。 
在当时监管导向下，房企倾向于与资方展开协作。例如，因为信任债务出资只能做满意432条件的项目，但房企契合432规范的项目“壳”资源有限，因而信任司理寻求更多的房企及项目协作，进步自动办理才能。一起，因为高杠杆、高周转、快速规划扩张的展开形式关于开发商难认为继，因而开发商也乐意与有资源拓宽才能的金融机构展开协作，共担危险，同享赢利。 
近几年，土地资源稀缺性进一步凸显。跟着土地价格不断上升，“招拍挂”竞赛日趋激烈，联合取地、协作开发也成为开发商扩展出售规划、分管运营危险、完成优势互补、协作共赢的重要方法。例如，2019年美的置业联合金科集团联合开发合肥新站区XZQTD247号地块，蓝光地产、新城控股、碧桂园经过股权转让联合开发昆明古滇水云城。 
除协作开发之外，大型房企还使用本身在资金和规划上的优势，测验经过并购中小型房企的方法，完成“曲线拿地”的意图。例如，2019年上半年世茂房地产收买泰禾集团、万通地产、粤泰股份、明发集团、开诚实业等房企超越20个项目，总收买金额近200亿元，70%以上的土地储备来自并购。万科持股70%进驻吉宝天府新区80亩项目、40亿取得成都香山归纳体80％权益。融创我国先后以67亿元收买新湖中宝项目、以152.69亿元收买云南城投51%股份。此外，保利、绿洲、金科、招商蛇口、中海、碧桂园等企业均经过收并购商场活跃获取优质土地资源。 房地产职业长时间股权出资肯定量和相比照例均出现出逐年上升的趋势。长时间股权出资占非流动财物和财物总额的比重从2014年的15.0%和2.0%别离上升至2019年的28.2%和4.7%。一方面，房地产商经过长时间股权出资代替招拍挂拿地，开发商的竞赛从抢地转向抢股权。中小开发商受限于拿地本钱、融资本钱和融资途径，以项目转让或被并购的方法退出房地产职业，大开发商经过股权出资下降拿地本钱，经过金融深化翻开融资来历。另一方面，2015年以来地产商协作开发的状况增多。TOP100房企全体的出售金额权益比，已从2016年的85%逐年下降到2019年的75%，其间出售金额权益比在90%以上的房企数量显着削减，占比从2016年的超60%降至2019年的10%。大型房企的长时间股权出资增量和占非流动性财物比重都显著地高于中小型房企，显示出职业加快向大开发商会集的趋势。职业会集度进一步进步，从2018年出售流量金额来看，TOP3共取得12.6%的商场份额，TOP10取得26.9%，TOP20为37.5%，TOP50为55.1%，TOP100为66.7%。 
图13 大型房企和中小型房企长时间股权出资/非流动财物 
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